乐居网2024年10月12日发布:张晓晶：金融支持科技创新，需要冷思考外滩金融峰会

金融有巨大的能动作用，特别要强调，发展金融和发展实业之间，并不是相互对立的，不是说一发展金融，产业就空心化了。美国科技那么强，没有金融的支持，那简直是不可能的！这是非常简单的道理。我们要继续推进市场化改革，要破除隐性担保、兜底幻觉和所有制歧视，要完善金融在风险定价和风险配置中的决定性作用。这是强调（金融改革）是市场化的。

除了尊重市场规律，还要认清楚科技创新的规律。有时候，科技创新过程中，一会钱不够了，一会大家都投机了，为什么？“过犹不及”是怎么产生的？因为这是科技自身的规律。

这里特别强调，一个，从技术发明到技术采用，有一个实质，就是你发明出一个东西、想产生好的效果，看到生产率的提高，也就是所谓索洛悖论，可能不容易，它有个时间限制，这个时滞从几年到上百年。第二，最重要的是，它会呈现一个J曲线，意思就是初期生产率会被低估，后期会被高估，因为它大量使用了无形资本。比如一开始，使用了人力、物力，搞出一个发明，一个软件，那是产出，但因为很难被测算出来，所以作为分子的产出被低估了；而到下一个阶段，发明被应用了，有很高的生产率的提高了，但作为投入，又被低估了。

所以前期被低估、后期被高估，就是生产率J曲线，过程中会发现，前期资金投入不够了，后期投入多了，也就是所谓“过犹不及”。

认识到这一点，在整个过程中，前期政府应该介入，包括国家自然科学基金等，后期要适度监管，不能有那么多投资潮涌，然后“一窝蜂”，今天元宇宙明天ChatGPT。所以，我们要认清楚科技发展自身的规律。

以下为张晓晶演讲全文：

我今天分享的题目是“金融支持科技创新需要冷思考”。

为什么讲这个题目？无论是今天的会议讨论，包括后续还有两天的讨论，我想这个问题一定是一个热门话题，而且大家谈到金融的时候，觉得最需要做、最能做的，似乎就是支持科技创新。现在全国各地，特别是不同的城市、政府，都在做一些支持创新的工作，包括“合肥模式”“深圳模式”“杭州模式”“中关村模式”，雨后春笋一样，有很多，大家都有不同的模式。我们也在总结。这有个好处，就是地方政府都在寻找自己的方式来解决这个重大问题。

中国改革开放最成功的一条经验，就是地方竞争。过去的地方竞争不是顶层设计出来的，今天的地方竞争也不是顶层设计出来的，所以，金融支持科技创新，通过地方探索，一定能找出好办法，可以学习硅谷银行、以色列，但我们也有自己的办法。

这是我一个简单的陈述，这是一个热词，我们都在做，而且很多地方做得很好。

但今天我更想说的是，越是在这个情况下，越是应该有一些理论的思考、冷思考，而且应该多一些“形而上”的思考。因为具体到一些细节中，很可能忘却了一些最基本的东西。就是伟民主任提到的，改革开放四十多年，我们最大一个经验是什么？就是市场化改革，能给我们带来很多好处，而且能解决很多问题。

今天我讲的冷思考，很大程度上就是金融支持科技创新，要来一场“思想启蒙”，来一场认识论上的革命。

首先，为什么金融可以支持科技创新？它们的共同点是什么？对科技创新而言，最大的问题是你会面临未来的不确定性和风险。而对金融体系而言，最需要做的是什么，基本功能是什么？就是给风险定价、识别风险，然后配置风险。正是因为这两者之间都是为了应对未来的不确定性，都是跟风险和不确定性相关联的，诺斯讲了，“任何制度其实都是为了应对不确定性”，金融制度就是其中之一，而且是做得非常好的一块。

所以，由于金融和科技创新之间是由风险和不确定性所决定的，所以什么样的体制能更好地支持科技创新？一个金融体系，识别风险，风险定价以及配置风险方面具有优势，那科技创新方面就能占优。什么样的体系、哪个国家的体系具有这样的优势？

接下来我讨论中国的情况。为什么今天我们要不断地讨论，从理论、实践上探讨这个问题？就是因为识别风险、风险定价和风险配置恰恰是我们的软肋，是我们的“阿喀琉斯之踵”。总书记提到过这个词，这是我们最弱项的一个地方。

为什么这么说？就是因为我们“四位一体”的赶超模式。“四位一体”，很清楚，就是几个重要的主体：国有企业具有结构性的优势；地方政府既有发展的责任同时又面临软预算；金融机构体制性偏好，到今天也没有改变；中央政府的最后兜底，兜风险，兜所有的风险损失。这个“四位一体”说明了一点：金融资源的风险定价和合理配置，并不是主要由市场决定的，而是由政府进行干预，它扭曲了风险定价，风险定价不对当然信号就不对，信号不对金融资源流向就不对了，流向了公共部门。

这是非常简单的几个数。简单估算，企业债务里，国有企业现在占七成左右，这是2018年的数，到今天更新了，大概占7成左右。再看世界各国，特别是G20国家，公共部门和私人部门债务对比的情况，G20总体的公共部门债务比私人债务是90：149，中国是反过来的，160：110，完全倒过来了。

正是因为这样一个问题，所以我们要进行反思，市场要发挥决定性作用。但也不要过于片面，并不意味着支持创新、支持经济社会发展过程中，政府不应该发挥作用。我们也提到，包括各国政府引导基金，包括马斯克的Space-X，其背后有很多政府订单。所以，政府是可以发挥作用的，但政府作用的发挥，要以不损害市场决定性的作用为前提。这是总书记在十八届三中全会《决定》做说明的时候提到的，就是“要以市场发挥决定性作用为前提”。

这是金融体系的软肋。那接下来我们面临的问题，就是我们的“大脑”，意识上的软肋。

如何判断科技创新这样一个新事物？过去传统思维是，“现在”是所有“过去”累积的结果，包括劳动价值论，商品都是物化劳动，都是“过去”累积的结果。而金融思维，特别是现代金融思维，是“现在”，是“未来”的资本化。就是一定有预期、有贴现、有未来在里面。那是一个“上帝”，在“未来”在看我们。从那个维度，我们才知道科创的价值是多少。所以，我们要根本地改变这样一个传统思维，需要来一场“思想启蒙”。

费雪说，如果没有任何对未来收入的预期，就不可能有资本价值；资本价值取决于“未来”，而不是“过去”。这是真正的认识论上的革命和思想启蒙。正是因为这个革命，我们才找到了金融支持科创的理论基础。因为当下金融对科创的支持取决于未来科技创新成果的预期。

说起来容易，做起来非常困难，因为中美金融支持科技的差距，首先就是在认识上。从历史角度，曾经拥有的角度，过去传统思维就是这样，对科创有很多的要求，比如要银行抵押、上市门槛、营业收入、利润等，还有可参照的行业的平均市值、平均PE。但颠覆性的创新，它会有自己的同行吗？会有所谓历史参照吗？都没有。所以，要增强科创评价标准的包容度。其实我们现在上市标准，包容度比起美国要差很多。“几页PPT（轻资产）可以获得融资，不能被当作笑话，而应该是认识科创的新思维”。

回到杨主任讲的，金融支持科创，要回到基本常识，要尊市场经济规律。经济发展，要把重点放在实体经济上，但并不是说我们就可以不要金融。金融就是一个附庸吗？完全不是。

40多年的市场化改革恰恰表明，你把金融从计划经济时代一个出纳的地位解放出来以后，它获得了相对独立的一个位置以及可以发挥它的功能，才真正促进了我们经济的发展。它能动员资源，促进经济赶超，发挥了非常大的作用。所以特别强调一点，我们金融和实体经济之间，不是一个简单的镜像（mirror image），就是对它的反映，就是一个“面纱”而已。

接下来，除了尊重市场规律，还要认清楚科技创新的规律。有时候，我们科技创新过程中，一会钱不够了，一会大家都投机了，为什么？“过犹不及”是怎么产生的？因为这是科技自身的规律。这里特别强调：

一个，从技术发明到技术采用，有一个实质，就是你发明出一个东西、想产生好的效果，看到生产率的提高，也就是所谓索洛悖论，可能不容易，它有个时间限制，这个时滞从几年到上百年。

第二，最重要的是，它会呈现一个J曲线，意思就是初期生产率会被低估，后期会被高估，因为它大量使用了无形资本。比如一开始，使用了人力、物力，搞出一个发明，一个软件，那是产出，但因为很难被测算出来，所以作为分子的产出被低估了；而到下一个阶段，发明被应用了，有很高的生产率的提高了，但作为投入，又被低估了。所以前期被低估、后期被高估，就是生产率J曲线，过程中会发现，前期资金投入不够了，后期投入多了，也就是所谓“过犹不及”。

再接下来要考虑的，就是你的创新，如果是真正的颠覆性创新，一定会面临失败，所以我引用马斯克一句话，“如果没有失败过，说明你还不够创新”。真正的创新，一定会面临很多失败。

那我们这个社会无论微观还是宏观，如何容忍这个失败？微观上很清楚，企业特别是国企，容错机制是相对比较弱的，民企好一些。关键是宏观，宏观的容错机制是什么？就是我们不要把“金融风险零容忍”作为一个重要的衡量标准，经济、金融的波动实际是金融发挥功能的重要实现形式，就是以这种方式实现的。

比如，价格机制，怎么发挥作用？价格围绕价值波动。所以，我们必须要容忍失败，社会、企业的宽容度都需要提高。当然，监管包容性要提高。

最后，非常重要的，当金融支持科创的时候，我们只想着科创有没有足够多的金融支持，而没有想过度的金融力量会不会让科创的方向发生改变。

今天我们就遇到这样的问题了，全球都在讨论通用人工智能、ChatGPT，而现实生活中也能看到，凡伯伦上世纪就提出了，随着金融发展，生产和技术法则会局部屈从于金融法则。那技术发展如果完全由金融或市场推动，就会偏离最优社会目标。比如大量的投资追逐后期治疗药物的研发，癌症药物的研发，但不关注前期预防性药物的研发，这个效果并不好；AI也是，现在AI应用更多的是在替代人，而不是赋能于人，我觉得这是需要纠正的。

这是《奥本海默》电影的海报，上面是核弹。我们的科技，尤其是新的、颠覆性的科技，有可能类似于这样的核弹，它对人类带来的风险我们其实无法预知，今天还不完全清楚。这个情况下，我们应该怎么办？我们应该放慢采用这种技术的速度，渐进地采纳路径是最优的。当然，很多人在做模型，但最重要的一点，因为我们不知道它的损害到底多大，所以我们可以让社会有足够的时间进行学习，放慢脚步，进而掌握颠覆性技术所带来的社会的破坏性的知识和信念。

如果所有部门，全社会、全球都采用了新的技术产生了灾难，那当中许多人是无法回撤、无法避免负面社会后果的，因此，我们需要政府、社会和科学共同体进行干预，加强国际合作，特别强调要加强国际合作。大家知道，美国现在到中国来，谈的第一件事不是气候变化，而是人工智能，也就是说人工智能的全球合作监管，成为了今天最重要的一个主题。当然，科技治理也包含了金融治理，我们不是说国际谈判解决问题，金融方面的治理也能有利于避免这样的情况。

小结：

我们目前存在的问题可能有一大堆，但最大的问题是两个。第一，金融体系的软肋在风险识别、风险定价和风险配置上，我们有严重不足。第二，思维上、理念上，有严重的不足，缺乏现代的思维，导致对科创的评价是不适当的。

解决的方案。第一，要来一场思想启蒙，也就是要运用现代思维，从未来看现在，才能支持科技创新。第二，要风险定价和风险配置交给市场，让市场发挥决定性作用，消除担保、最后政府买单等。第三，尊重市场经济规律，金融不是跟实体经济亦步亦趋才是最好的，而是应该独立地发挥它的功能。第四，要尊重科技创新的规律。如果我们不知道它的规律，根本不知道怎么用金融来支持它。第五，建立容错机制和包容监管。第六，加强国际合作。这里面的监管，也是需要的，但要审慎监管，要认真地看，要放慢颠覆性技术的发展速度和采纳速度，同时国际之间要合作，因为面临着对未来的发展有这么大风险的技术，我们是人类命运共同体，我们不在一起好好商量讨论，怎样能增进全人类的福祉？

谢谢大家！

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